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长江电力(600900)2019年三季报点评:Q3来水偏枯拖累业绩 关注秘鲁配售电资产收购进展

时间:19-10-31 00:00    来源:兴业证券

投资要点

事件:10月30日,公司公告2019 年三季报,前三季度公司实现营业收入380.84亿元,同比-2.51%;归母净利润178.33 亿元,同比-0.50%;扣非净利润171.89 亿元,同比-0.29%。

Q3 来水偏枯,发电量下滑致收入同比下滑。2019Q3 长江上游溪洛渡水库来水量同比偏枯29.45%,三峡水库来水量同比偏枯16.98%。来水偏枯导致发电量下滑:

2019Q3 总发电量748.33 亿千瓦时,同比-9.61%;2019 前三季度总发电量1602.22亿千瓦时,同比-2.37%。发电量下滑致收入同比-2.51%(收入下滑幅度略大于发电量下滑幅度或是因为上网电价较低的葛洲坝发电量占比提升0.68pct)。

充沛现金流支撑还本付息,带息债务稳步下行。公司采用“集团投建、建成注入”模式,仅在注入时有大量资金需求,一旦注入完成,成熟的水电站可立刻带来充沛的现金流,支撑公司进行还本付息。2016 年长江电力(600900)完成溪洛渡、向家坝水电站注入,2017 年后公司带息债务开始稳步下行。19Q3 公司带息债务914.86 亿元,较去年同期下降10.34 亿元。带息债务下行叠加公司债券融资成本降低(19 年度新发行债券当期票面利率平均值3.10%、最大值3.83%,相比18 年度下降0.73pct/0.39pct),公司2019 年前三季度财务费用同比下降3.38 亿元(-7.79%)。

拟收购秘鲁配售电资产,有序推进“一主两翼”战略。9 月30 日公司发布公告,通过全资子公司长电国际竞标购买纽交所上市公司Sempra Energy 在秘鲁配电等资产,基础交易金额为35.9 亿美元。秘鲁商业投资环境良好,近年经济增速较为平稳,风险较低;秘鲁地区配电业务的投资回报为政府核定的合理准许收益,盈利水平稳定。根据LDS 公告,LDS 公司在秘鲁首府利马地区展开配电业务,该地区配电业务由LSD 与Edelnor 共同经营,但两家公司经营范围按地理位置划分、不存在竞争关系。其中LSD 经营区域为较为发达的南部区域,为秘鲁第一大配电公司,市占率约28%。本次交易符合公司“一主两翼”战略目标。

投资建议:维持“买入”评级。公司聚焦水电主业,借助配售电业务及资本市场拓展发展空间。公司水电资产采用“集团投建、建成注入”模式,融资与负债的隔离为上市公司带来了稳定的回报及充沛的自由现金流,保障了高额现金分红的持续性。我们预计公司2019-2021 年归母净利润为225.17、232.06、235.45 亿元,同比增速为-0.4%、3.1%、1.5%,对应10 月30 日PE 估值17.2、16.7、16.4 倍,维持“买入”评级。

风险提示:秘鲁政府部门审批风险、电力上网价格下调、来水偏枯、市场消纳风险。