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长江电力(600900):下半年来水偏枯+川云公司所得税优惠到期 全年净利润小幅下滑

时间:2020-01-19    机构:兴业证券

事件:1月16日,公司公告2019 年业绩快报,全年公司实现营业收入498.86 亿元,同比-2.59%;归母净利润215.60 亿元,同比-4.65%;扣非净利润211.59 亿元,同比-4.06%。

下半年来水偏枯,全年发电量同比下滑2.33%致收入下滑2.59%。(1)来水:全年溪洛渡水库来水量同比偏枯19.75%,三峡水库来水量同比偏枯5.59%,其中,溪洛渡水库来水量3Q19\4Q19 分别同比-29.45%/-19.76%,三峡水库来水量3Q19\4Q19 分别同比-16.98%\+0.80%。(2)来水偏枯导致发电量下滑:全年累计发电量2105 亿千瓦时(-yoy 2.33%),其中下半年发电1251 亿千瓦时,同比下滑6.78%。发电量下滑导致营业收入同比下滑2.59%。

归母净利润同比-4.65%,高于利润总额下滑幅度,系川云公司所得税优惠于2018年到期所致。川云公司经营溪洛渡、向家坝水电站,享受所得税“三免三减半”政策,该政策已于2018 年到期,2019 年起公司仅享受西部大开发税收优惠,即所得税税率由2018 年的7.5%升至2019 年的15%。受此影响,归母净利润下滑4.65%(注:利润总额受发电量下滑影响,同比下滑1.42%)48.98 亿元收购金中公司23%股权,谋求与金沙江中游水电站的联合调度。2019年12 月31 日,公司以48.98 亿元收购由大唐云南挂牌出售的金中公司23%股权,收购完成后,公司将成为金中公司第二大股东(注:华电云南持股56%、华能水电持股11%、云南省配售电有限公司持股10%)。金沙江中游规划建设一库八级水电站,目前已建成一库六级,其中金中控股梨园(装机200 万千瓦)、阿海(装机240 万千瓦)水电站,参股另四级水电站;龙盘、两家人待开发。公司拟以金中公司为切入口,推动公司金沙江下游水电站(溪洛渡、向家坝、乌东德、白鹤滩)与金沙江中游一库八级实现联合调度。

投资建议:维持“买入”评级。公司聚焦水电主业,借助配售电业务及资本市场拓展发展空间。公司水电资产采用“集团投建、建成注入”模式,融资与负债的隔离为上市公司带来了稳定的回报及充沛的自由现金流,保障了高额现金分红的持续性。我们预计公司2019-2021 年归母净利润为225.17、232.06、235.45 亿元,同比增速为-0.4%、3.1%、1.5%,对应1 月17 日PE 估值17.3、16.8、16.6 倍,维持“买入”评级。

风险提示:秘鲁政府部门审批风险、电力上网价格下调、来水偏枯、市场消纳风险。